每經(jīng)記者  胡巖  宛霞

　　天量信貸推動(dòng)了中國經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)勁復(fù)蘇，也導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格一路上揚(yáng)：A股市場成為全球反彈力度最強(qiáng)的資本市場之一，房價(jià)不斷刷新著歷史紀(jì)錄。

        在官方對房地產(chǎn)價(jià)格快速上升擔(dān)憂加重的背景下，央行貨幣政策委員會(huì)委員樊綱2月1日表示，資產(chǎn)泡沫問題日益困擾著中國，樓市、股市積累的風(fēng)險(xiǎn)正成為懸在中國經(jīng)濟(jì)快速列車上揮之不去的陰影。世行最近報(bào)告警示，新興市場的資產(chǎn)泡沫問題日益凸顯，中國的資產(chǎn)泡沫風(fēng)險(xiǎn)猶大。

        面對現(xiàn)狀，決策層似乎吸取了上一輪深度調(diào)整的教訓(xùn)，疏導(dǎo)市場洶涌的投資熱情、遏制“地王”不斷發(fā)威的政策漸次出臺(tái)，所有的目標(biāo)都明確指向資產(chǎn)價(jià)格。這是否標(biāo)志著本輪股市與房地產(chǎn)市場的“牛市”行情即將結(jié)束？  

通脹不能單看CPI

        經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇來得比人們預(yù)期快，對通貨膨脹的擔(dān)憂也來得比預(yù)期早。

        國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，居民消費(fèi)價(jià)格和生產(chǎn)價(jià)格正在快速上漲：CPI在11月由負(fù)轉(zhuǎn)正，12月同比上漲1.9％；PPI在12月也脫離負(fù)值，當(dāng)月上漲1.7％。

        然而，過多的貨幣和信貸供應(yīng)對物價(jià)的影響，常常并不表現(xiàn)在被CPI所覆蓋的范圍上，而是表現(xiàn)為以股票和房地產(chǎn)為主的資產(chǎn)價(jià)格飆升。

        樊綱表示，通貨膨脹按照CPI來衡量很難升高，所以不要被CPI所迷惑。通貨膨脹不光要衡量食品價(jià)格，還要考慮資產(chǎn)價(jià)格。

        在股市上，A股上證綜指2009年上漲了近80％。2008年底至去年年中A股市場的大幅反彈，主要是信貸資金投放過大導(dǎo)致部分資金流入市場所致。興業(yè)銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家魯政委表示，信貸過快增長，是引發(fā)通貨膨脹和資產(chǎn)價(jià)格泡沫的首要原因。

        今年年初銀行信貸再次開閘的場景，更強(qiáng)化了人們對信貸急增推高整體價(jià)格的憂慮。魯政委預(yù)計(jì)，今年1月新增信貸仍將達(dá)到1.35萬億元。

樓市井噴引發(fā)不安

        更令人不安的是樓市。

        隨著樓市整體復(fù)蘇，去年房地產(chǎn)銷售量出現(xiàn)井噴。國家統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)顯示，2009年商品房銷售額43995億元，比上年增長75.5％。這個(gè)數(shù)字相當(dāng)于2008中國GDP的1/7。中國社會(huì)科學(xué)院中國經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)中心主任劉煜輝表示，如果加上二手房交易，房產(chǎn)銷售額將相當(dāng)于GDP的20%左右。

        易居中國研究中心總監(jiān)劉利勇對記者表示，居民的剛性需求和房地產(chǎn)商去庫存是去年房地產(chǎn)啟動(dòng)的主因。劉煜輝不無擔(dān)憂地指出，我國居民儲(chǔ)蓄率大多流向了房地產(chǎn)市場。

        然而在消費(fèi)者的剛性需求釋放完畢之際，投資者的購房熱情卻超出了人們的預(yù)期，樓市的轉(zhuǎn)熱不僅持續(xù)了近一年的時(shí)間，在2009年進(jìn)入尾聲之際還未見終止跡象：去年12月，70個(gè)大中型城市房地產(chǎn)價(jià)格較上年同期增長7.8%，漲幅高于11月的5.7%。

        與此同時(shí)，由于信貸不斷輸血，土地市場上“地王”頻出，并不斷刷新紀(jì)錄。2009年，金融機(jī)構(gòu)發(fā)放人民幣房地產(chǎn)開發(fā)貸款累計(jì)新增5764億元，年末余額同比增長30.7％，比上年末增加20.4個(gè)百分點(diǎn)。

        劉利勇表示，房價(jià)泡沫意指房價(jià)遠(yuǎn)超過了其內(nèi)在合理價(jià)值。內(nèi)在合理價(jià)值可以用年收入房價(jià)比、租售比等指標(biāo)來衡量。國際上公認(rèn)的年收入和購房款合理比例大約是1：6，而我國已經(jīng)達(dá)到1：20甚至更高。北京、上海等特大城市的租售比早已超越1：300的租售比警戒線。

        劉煜輝則表示，中國樓市現(xiàn)狀用國際通行的方式已無法解釋，樓市過熱很有可能仍要持續(xù)一段時(shí)間。

政策擠泡沫殃及股市

        當(dāng)前，樓市面臨的最大挑戰(zhàn)是國家的房地產(chǎn)政策。面對空前的投機(jī)氣氛和洶涌的民意，政府不得不再次出手。2009年12月中旬以來，營業(yè)稅優(yōu)惠終止、“國四條”、土地出讓金首付不低于50％的“國11條”等政策相繼出臺(tái)，房屋成交量亦急轉(zhuǎn)直下。

        與房市成交量相伴隨的是股市近半月的大跌，從1月19至2月5日，滬指已下跌近310點(diǎn)，跌幅達(dá)10%。

        虎杰投資分析師張寅認(rèn)為，政府針對樓市出臺(tái)的政策和央行1月18日提高準(zhǔn)備金率等信貸調(diào)控之舉，都是從流動(dòng)性入手收緊信貸閘門，這同時(shí)也是股市的“命門”。央行和監(jiān)管當(dāng)局瞄準(zhǔn)房地產(chǎn)而出臺(tái)的一系列政策措施，打在了股市這個(gè)靶子上。樊綱也認(rèn)為，貨幣當(dāng)局大力回收資金，股市可能會(huì)由此成為犧牲品。

        但多家投行認(rèn)為，對于股市整體而言，當(dāng)前的估值并不算高。

        長江證券分析師白松對記者表示，目前A股市場除金融股外的平均市盈率距1999年以來的歷史均值約有20％的空間，如果考慮上市公司仍有27％的利潤增速，那么當(dāng)前估值水平還有較大提升空間。

        但劉煜輝有不同看法：“藍(lán)籌股整體的估值基本合理，但企業(yè)盈利回彈有限的題材股及中小市值股票整體估值泡沫明顯，并已接近2007年股市最高點(diǎn)的估值，說明股市泡沫已經(jīng)存在。”

資產(chǎn)泡沫破壞力大于通脹

        樊綱認(rèn)為，各國央行在控制通脹上已有一套相對成熟的方法，但在控制資產(chǎn)價(jià)格泡沫方面的經(jīng)驗(yàn)仍乏善可陳。

        就美國房地產(chǎn)價(jià)格泡沫破滅導(dǎo)致金融危機(jī)的教訓(xùn)而言，資產(chǎn)泡沫的危害似乎要大于通脹。過去中國股市的幾起幾落，以及房地產(chǎn)市場的數(shù)次調(diào)整，都顯示了資產(chǎn)泡沫強(qiáng)大的破壞力。短期內(nèi)，對于尚不穩(wěn)固的中國經(jīng)濟(jì)，資產(chǎn)市場多空快速更替，更不利于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定。

        央行研究局局長張健華表示，房價(jià)上漲過快，亦不利于金融體系穩(wěn)健運(yùn)行。管理好通脹預(yù)期和降低金融杠桿的作用是抑制房價(jià)過快上漲的關(guān)鍵。

        劉煜輝認(rèn)為，資產(chǎn)價(jià)格和地價(jià)持續(xù)上漲，將推動(dòng)與之高度正相關(guān)的服務(wù)業(yè)價(jià)格猛漲。如果勞工未得到增加工資的機(jī)會(huì)，城鎮(zhèn)生活費(fèi)用的增加將使務(wù)工成本上升，這意味著務(wù)農(nóng)的機(jī)會(huì)成本也開始上漲，資產(chǎn)價(jià)格對CPI推動(dòng)由此顯現(xiàn)。

        他預(yù)測，在此機(jī)制下，未來半年，農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格將推動(dòng)CPI高漲，通脹壓力巨大。

        國際經(jīng)驗(yàn)還顯示，從上世紀(jì)80年代日本的房地產(chǎn)和股市泡沫崩潰，到本世紀(jì)初美國科技股泡沫，以及最近的全球金融危機(jī)，可以得出一個(gè)十分重要的教訓(xùn)：寬松的政策是滋生資產(chǎn)泡沫的溫床。這或可為我們下一步如何控制資產(chǎn)泡沫風(fēng)險(xiǎn)提供鏡鑒。

政策仍是最重要參考因素

        政府下一步的調(diào)控方向依然最牽動(dòng)市場的神經(jīng)，資產(chǎn)價(jià)格是漲是跌，都需看政府后續(xù)的政策方向和調(diào)整力度如何。

        白松認(rèn)為，中國經(jīng)濟(jì)最大的不確定性是目前“適度寬松”的貨幣政策。如果寬松的流動(dòng)性繼續(xù)推高通脹預(yù)期，企業(yè)和投資者為尋求資產(chǎn)的保值和增值，還會(huì)持續(xù)將大量資金投向包括房地產(chǎn)和股市在內(nèi)的資產(chǎn)市場。資產(chǎn)價(jià)格的進(jìn)一步上揚(yáng)，將最終迫使決策當(dāng)局收緊貨幣。

        劉煜輝對記者表示，貨幣過量供應(yīng)到資產(chǎn)泡沫，再到物價(jià)飆升，這種通脹的路徑已經(jīng)很清晰，解決的著力點(diǎn)在于將資產(chǎn)泡沫鎖死。對中國危險(xiǎn)最大的問題就是資產(chǎn)泡沫，必須從現(xiàn)在開始堅(jiān)決壓下去。

        他認(rèn)為擠出資產(chǎn)泡沫的辦法先是收縮貨幣供應(yīng)量，讓貨幣政策回到正?；能壍郎?，甚至要收縮得更緊。

        對于如何收回流動(dòng)性，張健華表示，今年新政策的推出將著重在回收基礎(chǔ)貨幣力度方面體現(xiàn)，央行還將繼續(xù)通過存款準(zhǔn)備金率上調(diào)的辦法回收流動(dòng)性。貨幣政策將更傾向于“適度”，預(yù)計(jì)全年新增貸款額為7.5萬億。

        “除非出現(xiàn)明顯的通脹苗頭，否則央行很難下決心出手。”白松說。當(dāng)前，很多機(jī)構(gòu)最近都在研判政策走向，當(dāng)前最重要的參考因素，還是政策。



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